摘要
近日，中央经济工作会议召开，为明年的经济政策定调。会议指出，“进一步推动经济回升向好需要克服一些困难和挑战，主要是有效需求不足、部分行业产能过剩、社会预期偏弱、风险隐患仍然较多，国内大循环存在堵点，外部环境的复杂性、严峻性、不确定性上升。”
针对明年的经济形势，中央经济工作会议释放了更为积极的政策信号，明年财政和货币政策有望同步发力。会议对于政策基调的描述由去年的“稳字当头、稳中求进”变为今年的“以进促稳、先立后破”，这表明明年宏观经济政策将更为积极，稳预期、稳增长、稳就业将被放在更为重要的位置上。
从财政政策来看，今年对财政政策的定调则更加注重财政政策对稳增长的促进作用以及政策效果的凸显。近年来，我国政府部门杠杆率不断攀升，政策空间变小，如何在有限的政策空间中发挥好财政政策对于经济增长的促进作用，如何增加财政政策最终产生的政策效益成为明年的重点。此外，会议指出要“统筹好地方债务风险化解和稳定发展，经济大省要真正挑起大梁，为稳定全国经济作出更大贡献。”
从货币政策来看，基调依然是“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效”。与去年相比，今年针对货币政策的表述有两个变化。第一是从“保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”变成“社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配”，其中的差别在于突出了价格水平预期目标这一重点。如果明年政府工作报告的通胀目标依然定在3%左右，那么货币政策对于扩大社会融资规模和货币供应量将发挥更大的作用。第二是今年的会议表述中特别提到了结构性货币政策工具，结构性货币政策工具的特点在于其针对性和阶段性，既可以深化重点领域政策效果，也可以防范“大水漫灌”对整个经济所造成的风险。
从产业政策来看，今年科技创新被放在经济工作的首要位置。消费政策从大宗消费转向新型大众消费，致力于培育新的消费业态，激发新消费潜能。
房地产风险防范由保交楼转向房企流动性支持。会议指出将“一视同仁满足不同所有制房地产企业的合理融资需求”，加快保障性住房建设、“平急两用”公共基础设施建设、城中村改造将是明年房地产投资的重点布局方向。
正文
一、中央对明年经济形势的判断：内循环存在堵点，外循环不确定性上升
去年的中央经济工作会议对今年经济形势的主要判断是“我国经济恢复的基础尚不牢固；需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力仍然较大；外部环境动荡不安。”
与去年相比，今年中央工作经济会议对于经济形势的措辞集中在内部和外部两个方面。会议指出，“进一步推动经济回升向好需要克服一些困难和挑战，主要是有效需求不足、部分行业产能过剩、社会预期偏弱、风险隐患仍然较多，国内大循环存在堵点，外部环境的复杂性、严峻性、不确定性上升。”
从今年的经济数据来看，作为三年疫情结束之后的第一年，我国内循环的有效需求不足，主要体现在企业和居民部门自发的投资和消费需求偏弱，部分行业存在产能过剩的情况，最终导致我国整体物价增速较低。截至今年11月，我国CPI累计同比增速降至0.3%，去除能源和食品的核心CPI累计同比增速为0.7%，消费品CPI累计同比增速降至-0.2%。在全球主要经济体都在抗击通胀的背景下，我国物价增速下行，这表明我国内循环的某些环节存在堵点，企业与居民对于经济预期的信心仍然不足。
海外环境的复杂性和不确定性在上升，这主要分为周期性和结构性两个部分的不确定性。从周期性来看，海外主要经济体的货币政策处于十字路口阶段，明年维持高利率打击通胀还是降低利率实现经济软着陆具有高度不确定性，这也将影响外需和我国明年的外贸表现。从结构性来看，中美之间合作与竞争并行，美方的科技封锁持续，但中美作为全球两个大国，相互之间的经济依赖度较高，仍有合作空间。
二、明年宏观经济政策的整体基调更加积极
去年的中央经济工作会议对于政策基调的阐述是“坚持稳字当头、稳中求进，实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加大宏观政策调控力度，加强各类政策协调配合，形成共促高质量发展合力。”
从今年来看，政策的整体基调更为积极，主要体现在要求“明年要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，多出有利于稳预期、稳增长、稳就业的政策，在转方式、调结构、提质量、增效益上积极进取；强化宏观政策逆周期和跨周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加强政策工具创新和协调配合。”从“稳字当头、稳中求进”到“以进促稳、先立后破”，这表明明年宏观经济政策将更为积极，稳预期、稳增长、稳就业将被放在更为重要的位置上。
在政策工具上，会议提出“工具创新和协调配合”，这也是为了最后深化政策的实施效果。近年来，我国宏观政策工具创新层出不穷，如2014年央行创设抵押补充贷款（PSL），为实现大规模棚户区改造提供了长期、低成本的资金；2022年，央行指导政策性银行设立政策性开发性金融工具，为各地基建项目提供资本金；2020年和2022年，财政部各发行了1万亿特别国债，分别用于抗疫支出和灾后重建。
与一般的政策工具相比，这些创新政策工具更加具有针对性和阶段性的特征，是属于某一特殊阶段、为某个特殊用途所创立的工具，以达到深化政策效果的作用。从明年来看，创新政策工具可能用于以下几个用途：为科技创新、制造业升级提供资金；为房地产企业提供流动性支持；新型基础设施建设等。
三、财政政策要兼顾积极与纪律
去年中央经济工作会议上提出，财政政策要“加力提效，保持必要的财政支出强度，优化组合赤字、专项债、贴息等工具，在有效支持高质量发展中保障财政可持续和地方政府债务风险可控。”与去年相比，今年会议更加注重提高财政资金的使用效益。今年会议提出，“积极的财政政策要适度加力、提质增效。用好财政政策空间，提高资金效益和政策效果。合理扩大地方政府专项债券用作资本金范围。落实好结构性减税降费政策，重点支持科技创新和制造业发展。严格转移支付资金监管，严肃财经纪律。增强财政可持续性，兜牢基层‘三保’底线。”
如果说去年会议针对财政政策的定调是要在稳定经济增长和防范债务风险之间取得平衡，那么今年针对财政政策的定调则更加注重财政政策对稳增长的促进作用以及政策效果的凸显。近年来，积极的财政政策对于我国经济的平稳增长发挥了重要的作用。自2020年以来，我国平均财政赤字率目标维持在3%以上，地方政府专项债额度保持在3.65万亿元以上，炒股配资平台为我国投融资提供了强力支撑。然而，积极的财政政策也导致我国政府部门杠杆率上升。根据国家金融与发展实验室的测算，2019年底我国政府部门的杠杆率为38.6%，而到了2023年一季度，我国政府部门杠杆率已上升至51.5%。随着我国政府部门杠杆率的上升，发挥积极财政政策的空间也在减少，因此如何在有限的政策空间中发挥好财政政策对于经济增长的促进作用，如何增加财政政策最终产生的政策效益成为明年的重点。
从地方来看，地方政府的债务风险化解仍在持续。今年的中央经济工作会议指出，要“统筹好地方债务风险化解和稳定发展，经济大省要真正挑起大梁，为稳定全国经济作出更大贡献。”从地方政府杠杆率来看，2022年，我国青海、贵州、吉林、甘肃等地的杠杆率仍然较高，也是中央财政转移支出的重点对象。相比之下，江苏、上海、广东、福建等经济大省（市）的地方政府杠杆率较低，一些地区有望在2024年挑起财政大梁，在全国一盘棋的背景下，为稳定全国经济作出更大贡献。
四、货币政策保持稳健，结构性工具成重点
近年来，稳健一直是货币政策的主基调，在去年和今年的中央经济工作会议上都是如此。去年的会议提出，“稳健的货币政策要精准有力。要保持流动性合理充裕，保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，引导金融机构加大对小微企业、科技创新、绿色发展等领域支持力度。”
今年会议针对货币政策的表述变为“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效。保持流动性合理充裕，社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配。发挥好货币政策工具总量和结构双重功能，盘活存量、提升效能，引导金融机构加大对科技创新、绿色转型、普惠小微、数字经济等方面的支持力度。促进社会综合融资成本稳中有降。”
与去年相比，今年针对货币政策的表述有两个变化。一是从“保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”变成“社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配”，其中的差别在于突出了价格水平预期目标这一重点。截至今年11月，我国CPI累计同比仅为0.3%，而在年初的政府工作报告中，预期通胀目标为3%左右。因此，如果明年政府工作报告的通胀目标依然定在3%左右，那么货币政策将发挥更大的作用。
二是今年的会议表述特别提到了结构性货币政策工具，提出“发挥好货币政策工具总量和结构双重功能，盘活存量、提升效能，引导金融机构加大对科技创新、绿色转型、普惠小微、数字经济等方面的支持力度”。自2022年以来，央行创设了一系列结构性货币政策工具，如普惠小微再贷款、碳减排再贷款、科技创新再贷款、设备更新改造专项再贷款等。这些结构性货币政策工具的特点在于其针对性和阶段性，通过结构性货币政策工具为重点领域提供金融支持，既可以深化政策效果，也可以防范“大水漫灌”对整个经济所造成的风险。
明年，结构性工具有望持续发力。比如，碳减排再贷款工具总额度8000亿元，截至今年三季度，余额为5098亿元；科技创新再贷款总额度4000亿元，余额为3456亿元；设备更新改造总额度2000亿元，余额为1672亿元。
五、科技创新被放在经济工作的首要位置
去年和今年的中央经济工作会议都提到了建设现代化产业体系，但不同的是，今年的会议针对现代化产业体系建设提出了更明确的要求，那就是“以科技创新引领现代化产业体系建设”，并且特别提出，要“以颠覆性技术和前沿技术催生新产业、新模式、新动能，发展新质生产力。”
对于科技创新的重点领域，中央经济工作会议也做出了具体部署，包括“要大力推进新型工业化，发展数字经济，加快推动人工智能发展。打造生物制造、商业航天、低空经济等若干战略性新兴产业，开辟量子、生命科学等未来产业新赛道，广泛应用数智技术、绿色技术，加快传统产业转型升级”等。
科技创新是大国竞争的主要领域。在2021至2022年期间，美国国会连续通过三项重要法案，以国家力量介入产业政策，重塑美国制造业的竞争优势。在这样的背景下，我国也将持续以科技创新作为促进经济增长新动能的主要抓手。
六、更多大众消费领域被首次提及
在去年的中央经济工作会议上，中央对于刺激消费的部署依然主要集中在房地产、汽车等大宗消费上，提出“多渠道增加城乡居民收入，支持住房改善、新能源汽车、养老服务等消费。”
在今年的经济工作会议上，培育壮大新型的大众消费被首次提出，并放在首要位置。会议指出，要“推动消费从疫后恢复转向持续扩大，培育壮大新型消费，大力发展数字消费、绿色消费、健康消费，积极培育智能家居、文娱旅游、体育赛事、国货‘潮品’等新的消费增长点。”
刺激消费一直是经济政策的重点。以往，刺激消费政策通常聚焦于房地产和汽车等大宗消费领域，这些大宗消费在我国经济结构中占有重要的地位。然而，随着中国经济从高速发展转向高质量发展，我国城镇化率和房屋保有量不断提高，以房地产为主的大宗消费对于促进我国经济增长的边际效应递减。因此，创造新的消费业态是未来政策发力的方向。
七、房地产风险防范由保交楼转向房企流动性支持
针对房地产领域的风险防范，去年中央经济工作会议主要集中在“扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作，满足行业合理融资需求，推动行业重组并购，有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况。”后续，央行推出保交楼专项再贷款，多家不良资产管理公司积极参与房地产项目盘活，地方政府各级领导对项目进行兜底，保交楼的风险已大幅缓释。
从今年的会议来看，房地产领域的风险防范重点已经从保交楼转向维护房地产企业的流动性。今年中央经济工作会议提出“积极稳妥化解房地产风险，一视同仁满足不同所有制房地产企业的合理融资需求，促进房地产市场平稳健康发展。”加快保障性住房建设、“平急两用”公共基础设施建设，以及城中村改造将是明年房地产投资的重点布局方向。
（本文题图来源：第一财经）
文|刘昕第一财经研究院研究员
文章为作者独立观点，不代表恒汇证券观点
